Highlights

• Laba bersih 4Q23 sebesar US$44 juta (vs. rugi bersih 3Q23 sebesar US$43 juta) sehingga laba bersih FY23 menjadi US$151 juta (-50% yoy), di atas proyeksi kami (137%), di bawah konsensus Bloomberg (95%).
• Pendapatan 4Q23 mencapai US$283 juta (+88% qoq, +40% yoy), kemungkinan disebabkan oleh volume penjualan batu bara yang lebih tinggi (+24% qoq). Berdasarkan proyeksi kami, harga jual rata-rata batu bara turun sedikit menjadi US$86/t (-1% qoq) mengikuti benchmark ICI 1, sementara harga jual rata-rata NPI/volume penjualan turun 9%/2% qoq. Secara keseluruhan, pendapatan FY23 melampaui proyeksi kami/konsensus Bloomberg sebesar 12%/7%.
• Smelter nikel PT Infei Metal Industry (IMI) telah dikonsolidasikan sejak 26 September 2023 dan memberikan kontribusi pendapatan sebesar US$100 juta pada 4Q23 (35% dari total pendapatan).
• Harum Energy (HRUM) mencatatkan rasio biaya operasional yang lebih rendah di 4Q23 sebesar 10.5% (3Q23: 15.4%), menghasilkan margin operasional 4Q23 yang lebih tinggi sebesar 18.9% (vs 3Q23: 15.2%).
• Kami berharap dapat melihat kontribusi nikel yang signifikan pada 2Q24F ketika proyek nikel matte Westrong Metal Industry (WMI) dimulai.
• Kami memperkirakan total produksi nikel secara kuartalan akan mencapai c.15.4 ribu ton (7 ribu ton dari IMI dan 8.4 ribu ton dari WMI) mulai 2Q24F, berdasarkan asumsi konservatif kami bahwa utilisasi WMI hanya akan mencapai 50% seiring dengan peningkatan secara bertahap.
• PT Position (PT POS), bisnis pertambangan nikelnya, ditargetkan oleh perusahaan untuk mulai beroperasi pada pertengahan 2024F, dengan target produksi sekitar 0.6 juta ton untuk FY24F.
• Diperkirakan pertumbuhan pendapatan akan lemah: terutama disebabkan oleh harga benchmark yang lebih rendah di 1Q24F. Harga NPI turun 8% qoq menjadi US$11,545/t di 1Q24 (vs 4Q23: US$12,479/t), sementara harga batu bara ICI 1 (benchmark) turun 2% qoq menjadi US$116/t (vs 4Q23: US$119/t).
• Biaya yang lebih rendah: harga bijih nikel (c.30-40% dari cash cost) mengalami penurunan sebesar 15% qoq di 1Q24 (harga HMA 1Q24 sebesar US$16,742/t vs 4Q23 sebesar US$19,822/t).
• Penting untuk dicatat, peningkatan kapasitas WMI hanya akan berkontribusi mulai dari 2Q24F, oleh karena itu, menurut kami pertumbuhan 1Q24F yang lebih lemah masih sesuai dengan ekspektasi.
• Kami mempertahankan rekomendasi Add, seiring meningkatnya proporsi nikel dalam laba bersih dan EBITDA HRUM. Menurut kami, valuasi sahamnya juga tidak terlalu mahal, dengan multiple
  P/E FY24F sebesar 8.3x (di bawah rata-rata peers nikel Indonesia sebesar 19.1x).
• TP berbasis SOP kami tidak berubah di Rp1,740/saham. Downside risks: 1) penundaan produksi bijih nikel, 2) penurunan tajam harga batu bara. Re-rating catalysts: 1) peningkatan produksi bijih nikel yang lebih cepat, 2) akuisisi saham mayoritas di proyek highpressure acid leach Blue Sparking Energy.