Highlights

• Pada pertemuan terbaru dengan klien lokal, beberapa investor berkomentar bahwa DIRE di Singapura yang berfokus pada mal/pusat perbelanjaan (seperti DIRE Starhill Global dan DIRE Paragon) memiliki yield dividend yang tinggi (5-7%), yang mana jika dibandingkan membuat PWON menjadi kurang menarik.
• Sebagai tanggapan, kami berpandangan bahwa PWON masih menarik mengingat yield laba bersih yang lebih tinggi sebesar 9%. Meskipun yield laba bersih vs dividend bukanlah perbandingan yang sebanding, namun keduanya memberikan perspektif yang bermanfaat untuk melihat perbedaan antara PWON dan DIRE Singapura. Pada 9M23, PWON menghasilkan 75% pendapatannya dari sumber berulang, yang membuat PWON mirip dengan DIRE, meskipun dividend payout nya hanya 20%, dibandingkan DIRE dengan dividend payout yang mencapai 90%. Yield laba bersih PWON secara konsisten selalu lebih tinggi dibandingkan yield DIRE di Singapura dari sebelum Covid-19 dan juga Januari 2023 hingga saat ini. Selama periode tersebut, PWON diperdagangkan pada 11x-13.6x 1-year forward P/E, yang kami yakini menawarkan entry point yang menarik pada FY24F P/E saat ini sebesar 10.6x.
• Kami menurunkan proyeksi EPS FY23-25F (Gambar 2) karena menurut kami kecil kemungkinan PWON akan melakukan buy back atas surat utang sebesar US$400 m yang akan jatuh tempo pada 2028F, mengingat siklus capex yang tinggi dari 2024F dan seterusnya untuk proyek-proyek di masa yang akan datang, termasuk proyek ibu kota baru. Kami estimasi PWON hanya akan
  melakukan buy back surat utang senilai US$100 m yang akan jatuh tempo pada 2028F, pada 2024F, sehingga mengurangi beban bunga FY24F/FY25F masing-masing sebesar Rp117 m/Rp116 m. Kami estimasi pertumbuhan EPS pada FY24F/25F sebesar 1%/18% yoy (vs 5%/19% sebelumnya) mengingat terbatasnya proyek pada tahun 2024F dan peluncuran Pakuwon Mall Bekasi pada tahun 2025F, selain estimasi yang lebih rendah untuk buy back surat utang.
• Kami mempertahankan rekomendasi ADD mengingat valuasi yang cukup murah, prospek pertumbuhan laba bersih dan penurunan suku bunga global. Kami menaikan target harga kami ke Rp530/saham (dari Rp515), yang mengimplikasikan 10.7x FY P/E, -1 standar deviasi dari rata-rata 5 tahun, mengingat tantangan di segmen gedung tinggi. PWON diperdagangkan pada 9x FY25F P/E. Penurunan tingkat suku bunga global yang lebih cepat dari ekspetasi, peluncuran Pakuwon Mall Bekasi yang lebih awal dari perkiraan, dan penambahan sumber pendapatan berulang menjadi katalis potensial bagi PWON. Downside risk: tertundanya proyek Pakuwon Mall Bekasi serta tingkat okupansi ritel dan mal yang lebih rendah dari perkiraan.